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乐普医疗,药品板块继续保持高速增长超预期钻

时间:2019-10-19 22:22来源:钻石赌场
公司目前已经整合了从设备到耗材、药品、试剂等心血管慢性病全产业链资源,并通过与基层医院心血管科室合作介入导管治疗室来实现设备、耗材、药品等产品盈利,形成了良好的盈利

公司目前已经整合了从设备到耗材、药品、试剂等心血管慢性病全产业链资源,并通过与基层医院心血管科室合作介入导管治疗室来实现设备、耗材、药品等产品盈利,形成了良好的盈利模式闭环:公司通过与基层医院心血管科室合作介入导管治疗室、建设互联网医院等方式实现医疗资源的下沉,率先在尚未充分开垦的基层医疗服务市场跑马圈地,通过为基层医院提供专家培训及硬件设施,形成合作黏性,下属的器械、药品、IVD等业务藉此避开城市三甲医院的白热化竞争,实现“农村包围城市”的发展战略。2016年,公司来自合作介入导管治疗室为公司带来的设备及耗材收入4.1亿元,同比增长50%,保持高速发展态势。目前合作医院介入中心导管室数量已经超过140家,2020年有望达到360家以上,届时将形成独特的渠道优势和从设备到器械、耗材、药品到诊断试剂等全产业链实现盈利模式落地的护城河。

维持“增持”评级。公司发布2017年年报,业绩符合预期。维持2018-2019年预测EPS0.67/0.88元,新增2020年预测EPS1.16元。考虑公司平台价值,上调目标价至36.30元,对应2018年PE 54X,维持增持评级。

公司发布年报及1季报业绩预告。2017年收入45.37亿元,同比增长30.85%,高基数上继续保持快速增长,归母净利润8.99亿元,同比增长32.36%,符合预期。2017年Q4公司对位于荷兰的子公司ComedB.V.

事件:根据CFDA官网信息,近日,乐普医疗阿托伐他汀钙片(10/20mg)一致性评价进展变更为:“已发批件”,近期将通过一致性评价。

    药品板块高速增长是未来3~5年拉动公司业绩高增长的核心引擎:过去3年,公司药品板块收入从2013年5743万元增长到2016年11.5亿元,3年复合增速172%,2013年并购新帅克后,氯吡格雷收入从2013年3500万元增长到2016年4.4亿元,3年复合增速133%,2015年并购新东港后,阿托伐他汀收入当即从2015年的6743万元增长到2016年的1.7亿元。我们预计,未来公司药品板块有望继续保持高速增长,主要来自两大逻辑:第一,公司拥有合作介入导管室的独特渠道优势,且处于快速扩张阶段,有望拉动相关耗材和药品继续保持快速增长,同时,公司深耕OTC渠道和基层市场,对并购的药品输出渠道力及品牌力,我们预计未来上述公司渠道优势还将持续发力拉动公司相关药品板块高增长;第二,当前公司拥有氯吡格雷、阿托伐他汀、氨氯地平、缬沙坦、左西孟旦等多个重磅品种,特别是氯吡格雷和阿托伐他汀国内市场容量均在数十亿级别,公司上述品种有望于明年内或明年初陆续取得一致性评价。目前,无论是氯吡格雷还是阿托伐他汀,均由外资原研和首仿占据绝大部分市场份额,除了先发优势和医院一品两规限制外,原研药品和首仿在招标分组方面具有优势,中标价显著高于后来者,由于在此前医院药品加成时代,医院倾向于采购价格高者,但是随着医院全面取消药品加成、医保控费和医院控制药占比背景下,通过一致性评价的国产药品将与原研和首仿不再具有质量差距,届时,价格较低的产品从而凭借性价比优势加速进口替代。依托于公司强大的销售网络,氯吡格雷、阿托伐他汀等品种在通过一致性评价后有望进入三甲大医院,市场份额有望快速攀升。受益于市场供给结构的优化,以及深耕基层所带来的增量市场,药品板块未来3~5年有望继续维持高速成长的态势。2017年一季度公司药品板块依旧保持高速增长,一季报中同时披露,乐观维持制剂业务净利润全年60%以上增长的预期。

    器械板块稳健增长,Nano支架快速放量。公司2017年器械板块实现营业收入25.21亿元(+19.64%),净利润6.44亿元(+16.84%)。其中,支架系统超过20%较快增长,Nano支架2017年快速放量,收入增速达33.85%,双腔起搏器已完成21省招标。公司逐渐加强基层医院介入诊疗及心血管科室合作,累计签约220家合作医院,巩固国产心内支架龙头地位。体外诊断业务渐成规模,实现30%以上快速发展。

    按审慎原则将其商誉全额减值,产生损失1858万元,若剔除此影响,归母净利润为9.18亿元,同比增长35.10%。经营性现金流净额9.13亿元,非常良好。拟每10股派发现金红利1.27元/10股(含税)。公司同时发布1季报业绩预告,预计Q1净利润同比增长30%~40%,我们根据基本面和盈利拆分,预计公司Q1净利润增速在35%~40%,有望靠近预告上限,继续保持高速增长态势。

    阿托伐他汀即将一致性评价获批,助力公司开拓三级医院市场。公司该产品10/20mg规格近日将通过一致性评价,是继德展健康(嘉林药业)10/20mg规格阿托伐他汀一致性评价获批之后,国内第二家获批一致性评价的同类产品。公司2017年该产品销售额3.64亿元,占公司制药业务收入的21%,其中75%收入来源于基层药店,25%收入来源于医院,高等级医院份额较低,该产品通过一致性评价后,价格或将一定程度提升,并有望在高等级医院端快速抢占原研份额,实现量价齐升。

    PCI手术有望保持每年15-20%的增速,支架市场不断扩大:随着老龄化的不断加剧,我国冠心病发病及死亡率逐年攀升,PCI手术量增速近年来回升势头明显,未来有望保持每年15-20%的增速,同时,根据年报披露,公司可降解支架NeoVas已获准按照《创新医疗器械特别审批程序(试行)》优先办理注册审批,我们判断大概率于2018年下半年在国内率先上市,预计未来有望对传统支架实现15%以上的替代,新支架产品利润率显著高于现有支架,因此,我们预计,从2019年开始,公司支架业务收入和利润增速有望重新回到30%~40%高增长。双腔起搏器、左心耳封堵器也开始逐步推广,总的来说,未来1-2年,公司器械板块将陆续有大品种上市,为后续中长期的业绩成长打开空间。

    药品一致性评价进展顺利,持续打造多领域平台。2017年公司药品板块实现营业收入17.42亿元(+50.76%),净利润5.38亿元(+71.09%)。其中制剂业务营收增速高达83.51%,核心大品种硫酸氢氯吡格雷片、阿托伐他汀钙片销售收入分别保持53.94%、117.64%高速增长。公司积极布局糖尿病药品领域,收购获得多款心血管领域用药,持续打造多领域平台。

    公司医疗器械板块实现收入25.2亿元,同比增长20%,净利润6.44亿元,同比增长17%。其中自产心血管耗材(支架及配套耗材等)11.7亿元,同比增长21.4%,其中Nano收入5.2亿元,同比增长33.85%,继续保持较快增长;基层医院合作介入导管室数量增加30家,达到220家,其中投入运营160家,实现设备和耗材(不含相关药品)收入4.8亿元,同比增长19%;乐普科技、乐普诊断及艾德康等体外诊断业务收入2.78亿元,同比增长34.59%;吻合器等外科器械收入2.2亿元,同比大幅增长59%,净利润0.82亿元,同比大幅增长43%;代理配送业务收入3.06亿元,同比下滑11%。

    该产品获批有望贡献较显著的业绩弹性。目前,公司该产品市场份额很小,仅占约2%,公司产品一致性评价获批,同时,公司器械业务在等级医院渠道、品牌口碑良好,渠道协同效应有望逐步显现。按照中性测算,若明年达到4%市场份额,有望增厚净利润0.73亿元,增速提高5个点,为公司带来较显著的业绩弹性。

    公司管理正在不断理顺,经营活力逐渐释放:公司最初作为中船重工的一个投资项目而成立,国资背景浓厚,上市以来,随着中船重工的多次减持,公司已逐渐过渡为一家以董事长蒲忠杰为核心的民营企业,经营活力不断释放,业绩增速也逐年走高。董事长蒲总去年年底以来连续8次通过自己及其实际控制的宁波厚德义民增持公司股份彰显信心,增持股份合计6044万股,占总股本3.39%,成交均价19.98元。

    2018年将是公司收获大年,中长期有望持续快速增长。我们预计公司2018年阿托伐他汀、氯吡格雷有望通过一致性评价;甘精胰岛素有望报产;可降解支架NeoVas有望申报上市,2018年将是公司的收获大年。新品陆续上市+核心品种通过一致性评价+医疗服务闭环布局+进口替代加速,有望支撑公司中长期快速发展,夯实“药品+器械”龙头地位。

    公司增速最快的药品板块实现收入17.4亿元,同比大幅增长51%,净利润5.4亿元,同比大幅增长71%。其中,制剂业务收入13.7亿元,同比大幅增长84%,净利润5.1亿元,大幅增长87%;原料药收入3.7亿元,受环保因素影响同比下降9%。分产品看,氯吡格雷已经在28个省份中标,实现收入6.8亿元,同比大幅增长54%;阿托伐他汀已经在23个省份中标,实现收入3.6亿元,同比大幅增长118%。

    器械板块增长稳健,药品板块主力产品中标省份增加+零售渠道布局完善推动药品业务大概率仍将维持高速增长。1季度,公司器械业务实现稳健增长,主要营收来源的冠脉支架系统在产品结构改善下,实现较快增长。预计今年在Nano产品占比继续提升,全降解支架获批上市、双腔起搏器开始放量推动下,器械业务有望保持稳健增长。药品板块处于高速成长期。其中,主要产品氯吡格雷增速约74%,阿托伐他汀增速约167%,两者均实现高速增长。截止年报数据,氯吡格雷中标省份增至28个,阿托伐他汀中标省份增至23个,中标省份数量增加。同时,公司在零售药店渠道布局较为完善,预计药品业务仍然能够维持高速增长态势。公司氯沙坦钾氢氯噻嗪及左西孟旦新增进入2017年国家医保目录,两者竞争格局较好,预计有望逐步贡献增量。

    投资建议:1、拥有氯吡格雷并贡献主要利润的信立泰已经达到350亿市值、拥有阿托伐他汀并贡献主要利润的德展健康已经达到170亿市值,公司氯吡格雷和阿托伐他汀若顺利通过一致性评价,未来增长空间巨大;2、除了药品板块,公司可降解支架是盈利能力强、产品空间大的下一个重磅单品,有望于2018年获批,并在2019年开始贡献利润。3、公司核心逻辑和竞争力不仅是我们看到的上述单一的各个药品和器械,而是具有全产业链从设备、耗材、药品、诊断试剂及医疗服务的整合能力,不仅能够整合,还凭借强大执行力和销售能力通过合作介入导管治疗室、OTC渠道下沉等多种方式,实现了产业链的盈利模式闭环,经过多年累积,公司已经形成了自身独特优势、构筑了护城河,公司不是一个简单的“1+1”和“器械耗材+药品”简单组合的公司,而是“整合全产业链资源+打造心血管及慢性病闭环”的全方位医疗服务公司。

    风险提示:产品注册进度不及预期,高值耗材降价幅度过大。

钻石赌场,    医疗服务板块业务收入2.1亿元,同比增长25%,亏损2027万元。其中已签约药店诊所423家,其中投入运营264家;心血管专科医院方面,合肥高新心血管病医院牵头建立安徽省心血管专科医联体,在2017年内与亳州中西医结合医院、寿县安康医院、蒙城县第二人民医院等41家医院签订医联体合作协议,合肥高新心血管病医院实现收入4794万元。

    药品器械在研进展顺利,在研管线丰富。公司目前在研管线丰富,在器械领域,公司可降解支架有望于年内获得生产注册,心耳封堵器及输送装置项目已完成临床植入及一年临床随访工作,目前正在进行随访数据的整理工作,预计在2018年四季度申请注册;心电图自动分析和诊断系统AI-ECGPlatform的医疗器械注册已获得FDA受理,现处于注册审查中,有望在2018年内取得FDA注册;药物洗脱球囊和可降解封堵器现处于临床试验阶段。在药品领域,主要产品在研进展顺利,氯吡格雷75mg已申报CDE,预计11月份获批,苯磺酸氨氯地平完成临床实验,缬沙坦和盐酸倍他司汀等品种完成药学研究,处于临床实验阶段,氯沙坦钾氢氯噻嗪片和阿司匹林肠溶片已开启稳定性研究。同时,三代胰岛素甘精胰岛素进入三期阶段,4月已完成临床入组,门冬胰岛素及人胰岛素临床申请获得受理,GLP-1抑制剂艾塞那肽进入申报注册阶段,预计将于年内获批。总体上,公司在研管线丰富,重磅产品较多,为未来持续高速成长奠定坚实基础。

    我们预计NeoVas可降解支架2018年下半年获批、以及氯吡格雷、阿托伐他汀、氨氯地平、缬沙坦2018年内通过一致性评价纳入预期。基于上述条件,我们预计公司2017~2019年收入增速分别为28.79%/31.97%/32.06%,净利润增速分别为35%/37%/39%,EPS分别为0.52/0.71/0.99元,相对当前股价,PE分别为40X、29X、21X。

    仿制药一致性评价进度方面,有22个品种处在BE的不同阶段。其氢氯吡格雷、阿托伐他汀钙已完成BE,其中阿托伐他汀已经于1月份申报CDE(CDE网站可查),我们预计,今年上半年有望通过一致性评价;氯吡格雷在报产资料准备阶段;苯磺酸氨氯地平已完成BE,也在生产资料准备阶段;缬沙坦BE已开始备案。投资参股的中美华世通产品苯甲酸阿格列汀(DDP4)已报生产,卡格列净(SGLT-2)、非布司他、依折麦布都在BE过程中,阿卡波糖正在准备BE备案。艾塞那肽在生产注册审评阶段。

    盈利预测:考虑新东港并表及澳大利亚Viralytics公司投资收益(暂不考虑可降解支架),我们测算公司2018-2020年EPS分别为0.74/0.88/1.13元,对应52/44/34倍PE。公司是心血管大健康平台型企业,器械大概率可能在控费政策下实现进口替代,药品部分受益于一致性评价,同时渠道布局完善,业绩增长稳定。公司通过外延并购逐步进入肿瘤免疫疗法领域,并进一步拓展在心血管领域的布局,为未来培育稳定的业绩增长点。我们看好公司在心血管及肿瘤领域的发展,给予“强烈推荐”评级。

    首次给予买入-A的投资评级,未来12个月目标价为27.00元。

    新产品方面,根据年报披露,可降解支架已经于2017年8月申报注册,我们预测有望2018年获得生产注册,左心耳封堵器预计2018年四季度申请注册,在2019年底有望获得生产注册。AI-ECGPlatformFDA有望2018年取得FDA注册,2019年一季度取得欧盟注册。药品领域,重磅糖尿病药物甘精胰岛素临床入组进入尾声,预计2018年12月报产,门冬和重组人胰岛素在CFDA报临床阶段。左西孟旦和氯沙坦钾氢氯噻嗪新进入2017年医保目录,其中公司拥有氯沙坦钾氢氯噻嗪全国独家规格(100mg/25mg),目前已经在23个省份中标,我们看好未来这两个品种放量潜力。

    风险提示:全降解支架未获得批准、高值耗材降价超预期、药品一致性评价慢于预期、药品招标降价超预期、并购整合不及预期等。

    公司同时公告,以10.5亿元成功竞拍新东港45%股权,并签署了协议。新东港拥有重磅品种阿托伐他汀制剂,和部分原料药业务,2017年收入6.8亿元,净利润1.78亿元,相当于公司以2017年13倍PE获得新东港45%股权,考虑到阿托伐他汀处于高速增长阶段,这一作价非常具有优势。公司同时公告拟公开发行可转换公司债券10.5亿元,用于支付上述购买新东港股权。

    乐普医疗是我们持续推荐的标的,我们于2017年6月20日发布了46页重磅《乐普医疗深度报告:重磅药品及全降解支架有望相继驱动公司持续高增长,搭建心血管及慢性病全产业链闭环成长空间巨大》,并于此后持续发布了数十篇深度跟踪报告。

    我们再次重申看好公司强大的业务布局与整合能力,公司目前已经整合了从设备到耗材、药品、试剂等心血管慢性病全产业链资源,作为公司“器械、药品、服务、新型医疗”四位一体生态系统的关键一环,药品业务成为了拉动公司短中期业绩增速的核心引擎。公司从最早的单一医疗器械公司,通过一系列并购,不断丰富药品板块的产品线,并实现了药品持续高速增长,公司不仅具有并购和整合能力,更具有整合以后做大做强的能力,公司对行业发展趋势把握精准,最早布局县级以下医院、OTC和第三终端等,是国内最早建立OTC销售队伍的专科处方药企业,通过与基层医院合作介入导管室等模式,及在医疗服务领域合作等模式,全方位拉动药品板块销售增长。

    目前,“心血管+糖尿病+抗肿瘤”三轮驱动的药品板块全景图已逐渐清晰:短期关注“氯吡格雷”、“阿托伐他汀”一致性评价预期获批后的进口替代逻辑;中期关注其他心血管产品的一致性评价及艾塞那肽等新品种的获批情况;长期关注糖尿病、抗肿瘤管线品种的“后续巨大潜力”。

    我们再次重申和提示,公司大概率成为“一致性评价”原研替代逻辑下受益标的之一:公司氯吡格雷2012年上市,由于定价较低,且坚持“走基层”的营销策略,与波立维、泰嘉错位竞争,在二级及以下医院的推广取得良好成效,但在三甲医院的推广中仍面临较大阻力。

    借助一致性评价,公司有望实现在高端市场的弯道超车。根据CDE官网信息,公司氯吡格雷75mg规格已完成BE实验,预计近期有望获得申报受理。阿托伐他汀作为公司心血管领域另一核心品种,根据CDE官网信息,BE实验已经完成,预计今年年中左右有望获批。截至2017年上半年,辉瑞立普妥仍处于垄断地位,价格比公司阿托伐他汀高出近一倍。若今年年内一致性评价顺利落地,公司凭借价格优势及心血管领域强大的销售管线,有望充分享受原研替代的红利。

    投资建议:我们预计,公司2018~2020年净利润增速分别为37%、36%、34%,EPS分别为0.69/0.94/1.26元,相对当前股价,PE分别为44X、32X、24X,维持买入-A的投资评级。随着公司药品板块治疗领域的多元化发展及管线品种的不断丰富,药品端业务整体估值有望上移,且考虑到公司外延式并购增厚,及后续多个新产品获批上市,有望保持高增长给予2018年业绩55倍PE,未来6个月目标价上调至38元。

    风险提示:药品一致性评价进展不达预期;药物的研发上市需要通过多项行政审批及长期大量的资金、高素质人力的投入,过程存在较多不确定性,收购新东港剩余股权及可转债发行后续风险。

编辑:钻石赌场 本文来源:乐普医疗,药品板块继续保持高速增长超预期钻

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